El Mercado en Septiembre, a lo largo de los años
El Especial WMC:
El "Efecto Septiembre" destaca como una de las irregularidades estacionales más enigmáticas. Históricamente, describe la tendencia estadística persistente de los índices bursátiles a registrar consistentemente sus peores rendimientos durante el noveno mes del año calendario.
Imagen: Caricatura alegórica a los pobres resultados que históricamente reportan los mercados regularmente en Septiembre, cuando los inversionistas y los traders regresan de de las vacaciones. Crédito: Jesse Cohen, en Investing.com, 3 Sep. 2019
El "Efecto Septiembre" en los mercados financieros globales: ¿Anomalía Estacional, Fundamentos Económicos o Causalidad Espuria?
La Hipótesis de los Mercados Eficientes (HME), postulada formalmente por Fama (1970), establece que los precios de los activos financieros reflejan en todo momento toda la información disponible, lo que teóricamente imposibilita la obtención de retornos anormales de manera sistemática sin asumir un riesgo proporcionalmente mayor. Sin embargo, la economía financiera ha documentado a lo largo de las décadas diversas fricciones que desafían este paradigma, siendo las "anomalías de calendario" algunas de las más persistentes en la literatura académica.
El "Efecto Septiembre" queda en clara evidencia al examinar la gráfica 2.1. La magnitud y consistencia empírica de esta anomalía son notables. Desde el año 1928, el índice S&P 500 ha experimentado una contracción promedio del 1,2% en septiembre, consolidándose sistemáticamente como el mes con el peor desempeño histórico.
Aún más revelador es el hecho de que septiembre es el único mes en el cual el S&P 500 ha cerrado a la baja con mayor frecuencia (54 % de las veces) de la que ha cerrado al alza, en agudo contraste con la proporción del 49 % de retornos negativos observada en el agregado del resto de los meses. Asimismo, nueve de las cuarenta peores pérdidas mensuales en la historia del mercado bursátil estadounidense se han concentrado exclusivamente en este mes.
Gráfica 2.1: Rendimiento promedio del mensual del índice S&P 500 desde 1928. Fuente: S&P 500. Composición: WMC.
No solo en Los Estados Unidos…
Esta depreciación sistemática no es un fenómeno aislado de los Estados Unidos. Desde 1970, el índice S&P/TSX Composite de Canadá ha caído en promedio un 1,4%; el FTSE All-Share del Reino Unido un 1,1%; y el índice Hang Seng de Hong Kong un 1,0% durante septiembre.
Investigaciones contemporáneas, como el análisis de Pereira (2018) sobre 11 mercados bursátiles, han corroborado esta dinámica de forma agregada. Estudios seminales de Lakonishok y Smidt (1988) y Bouman y Jacobsen (2002) vincularon estos efectos a fenómenos paralelos como el “Indicador de Halloween” o la anomalía de “Vender en mayo” (Sell in May and Go Away).
El planteamiento central radica en evaluar si esta depreciación recurrente constituye una verdadera ineficiencia estructural o si es explicable mediante una mezcla de fundamentos macroeconómicos, sesgos de comportamiento humano y variables espurias.
Factores Fundamentales y Mecanismos de Causa
El estudio de las dinámicas del mercado revela la existencia de variables tangibles que ejercen presiones bajistas y aumentan la volatilidad en septiembre:
1. Rebalanceo institucional post-vacacional y dinámicas de liquidez: Tras el letargo de los meses de verano (junio a agosto), el retorno a la operatividad plena de los gestores de fondos conlleva un aumento drástico en el volumen de negociación. Las instituciones aprovechan el cierre del tercer trimestre para efectuar rebalanceos estructurales buscando regresar a su Target Asset Allocation. Modelos econométricos recientes del NBER han cuantificado que, cuando las acciones están sobreponderadas, los fondos venden masivamente renta variable para comprar bonos, ejerciendo una presión bajista acumulativa durante el mes.
2. Estacionalidad en la emisión de deuda corporativa: Septiembre y octubre representan períodos en los cuales las corporaciones acuden agresivamente al mercado primario para emitir nueva deuda. Esta enorme absorción de capital por parte del mercado de bonos drena liquidez masiva de los mercados de renta variable, exacerbando las caídas bursátiles.
3. Ciclos presupuestarios y recolección de pérdidas fiscales: Una gran proporción de los fondos mutuos (mutual funds) en EEUU finalizan su año fiscal entre septiembre y octubre. Esto promueve estrategias de maquillaje de carteras (window dressing) y la recolección de pérdidas fiscales (tax-loss harvesting). A nivel macroeconómico, el cierre del año fiscal del gobierno de los EEUU el 30 de septiembre inyecta volatilidad adicional a las expectativas de liquidez.
4. Sesgos de información y política monetaria: La agenda post-vacacional suele estar sobrecargada de datos rezagados y reuniones de bancos centrales. Ante noticias adversas, los ajustes de precios a la baja son mucho más rápidos y violentos que las correcciones al alza tras noticias positivas, incrementando el riesgo de desplomes bruscos (crash risk).
Gráfica 2.2.: % de las veces en que el S&P 500 ha cerrado al Alza/Baja (por mes, desde 1928). Fuente: S&P 500. Composición: WMC
Variables No Fundamentales, Finanzas Conductuales y Causalidad Espuria
Gran parte de esta anomalía se atribuye también a dinámicas psicológicas colectivas y variables puramente fortuitas:
1. El Trastorno Afectivo Estacional (SAD) y aversión al riesgo: Estudios vinculan las anomalías del mercado con el ciclo del Trastorno Afectivo Estacional. La reducción progresiva de la luz diurna a partir de septiembre altera significativamente la aversión al riesgo; los inversionistas experimentan síntomas iniciales de SAD, liquidando posiciones volátiles en favor de activos refugio.
2. Profecías autocumplidas y comportamiento de rebaño: La conciencia colectiva de que “septiembre es un mes bajista” afecta la psicología operativa. Anticipando correcciones, los inversionistas adoptan posturas defensivas preventivas, lo que precipita exactamente las ventas y la volatilidad que intentaban evadir (herding behavior). Además, muchos liquidan posiciones prematuramente para protegerse antes del rally estacional de noviembre asociado al Indicador de Halloween, un patrón revalidado recientemente por Zhang y Jacobsen (2021).
3. Eventos exógenos y riesgo de cola: Estadísticamente, la media histórica de septiembre está sesgada por shocks exógenos y crisis fortuitas, tales como el colapso de Lehman Brothers (2008), los ataques del 11 de septiembre (2001) o la fuerte caída inflacionaria de 2022 (-9.3%). Estos valores atípicos (outliers) masivos crean una falsa narrativa causal sobre un riesgo estrictamente espurio.
El Efecto Septiembre en Años de Mid-Term Elections
El comportamiento de los mercados estadounidenses durante septiembre se vuelve históricamente más complejo y volátil cuando coincide con elecciones de mitad de mandato (mid-term elections). La evidencia empírica sugiere que la convergencia de la estacionalidad negativa con la incertidumbre política exacerba el "Efecto Septiembre".
Durante los últimos 10 ciclos de elecciones de mitad de mandato, el índice S&P 500 ha registrado un rendimiento promedio de aproximadamente -2.0% en septiembre. Esta contracción es notablemente más severa que la media histórica general del mes (-1.2%). Adicionalmente, el Índice de Volatilidad (VIX) tiende a aumentar históricamente en torno a un 10% en el período comprendido entre julio y octubre de los años de mid-terms, marcando un fuerte contraste con la reducción de volatilidad que suele verse en los años de elecciones presidenciales.
Esta debilidad amplificada se explica por dos factores de estrés:
1. Incertidumbre Política y Regulatoria: Ante la renovación de escaños legislativos y el riesgo de que el partido gobernante pierda el control del Congreso, los mercados exigen una mayor prima de riesgo. Los inversionistas revalúan posibles bloqueos o cambios inminentes en políticas fiscales.
Retraso en el Despliegue de Capital:Al ensancharse el rango de posibles resultados políticos, los inversionistas prefieren retrasar nuevos compromisos de capital hasta que se resuelva la elección, reduciendo drásticamente la liquidez compradora en el mes
Gráfica 2.3. Distribución x Mes de las 40 peores caidas del S&P 500. Fuente: S&P 500; Composición: WMC.
Sostenibilidad de la Anomalía
La literatura econométrica advierte sobre la “destrucción de predictibilidad” tras la divulgación académica de anomalías financieras. Investigaciones demuestran que, una vez publicadas, la capacidad predictiva de estas irregularidades colapsa. El Efecto Septiembre fue estadísticamente robusto en la primera mitad del siglo XX (-1% promedio). Sin embargo, desde la década de 1950 y la digitalización del mercado, ha mostrado signos de disipación sistemática hacia un -0.5% en la era moderna.
En conclusión
El “Efecto Septiembre” no es una ley inmutable de la física financiera, sino un complejo mosaico de fricciones estructurales y factores exógenos (como las elecciones de mitad de mandato), exacerbados por el ruido conductual. La estructuración de carteras debe anclarse en el análisis del ciclo macroeconómico subyacente, las valoraciones fundamentales y la política monetaria, y no en el temor al calendario.